天天觀點：程實：人民幣將持續(xù)雙邊波動 長期穩(wěn)定有較強支撐丨首席對策

來源：第一財經(jīng)

“最糟糕的狀況尚未來臨，對于許多人來說，2023年將是一場經(jīng)濟衰退?！眹H貨幣基金組織（IMF）發(fā)布最新一期的《世界經(jīng)濟展望報告》稱，對今年全球經(jīng)濟的預(yù)測維持在增長3.2%；對明年全球經(jīng)濟的展望則下調(diào)0.2個百分點至2.7%。今年以來，美國等發(fā)達經(jīng)濟體激進“加息潮”導致世界經(jīng)濟放緩、金融環(huán)境收緊，給新興市場和發(fā)展中國家，尤其是欠發(fā)達國家?guī)砭薮鬀_擊。同時也引發(fā)了全球市場的多輪震蕩。通脹和衰退之間的拉鋸越發(fā)緊張，緊縮引發(fā)的外溢效應(yīng)也近一步顯現(xiàn)。制定適當?shù)暮暧^政策抵御風險，以空間換時間，已經(jīng)成為許多國家面臨的挑戰(zhàn)。

全球經(jīng)濟是否進入到實質(zhì)性衰退？美元指數(shù)強勢拉升，會否引起新一輪貨幣危機？美債大買家撤離、流動性下降，未來走勢如何？各國對本國貨幣的干預(yù)，能否起到穩(wěn)定市場作用？從資產(chǎn)配置來看，何時是避險到布局的撬動點？通脹交易、衰退交易頻繁輪替，投資者如何抉擇？第一財經(jīng)《首席對策》專訪工銀國際首席經(jīng)濟學家程實。


(相關(guān)資料圖)

程實的主要觀點：

全球還未進入實質(zhì)性衰退 但長期羸弱更值得關(guān)注

美強硬加息導致全球貨幣體系紊亂程度增加

各國需夯實自身貨幣基本面

以空間換時間 適當干預(yù)對匯率穩(wěn)定起到積極作用

美債流動性緊縮是全球風險偏好收縮的自然結(jié)果

目前并沒有影響美債市場系統(tǒng)穩(wěn)定性

長期通脹將給全球經(jīng)濟帶來系統(tǒng)性傷害

亞洲提前復蘇 或?qū)⒊蔀槊髂耆蛟鲩L的結(jié)構(gòu)性亮點

美聯(lián)儲的最后一次加息將是資產(chǎn)從避險到布局的“撬動點”

負面交易導致全球市場漲跌頻繁交替

通脹交易和衰退交易都是短期機會 長期看空間有限

明年外需普遍降低將對出口造成影響

人民幣長期穩(wěn)定有較強支撐

全球還未進入實質(zhì)性衰退 但長期羸弱更值得關(guān)注

第一財經(jīng)：非常感謝接受我們的專訪，我們看到國際組織對明年全球經(jīng)濟的預(yù)測都不太樂觀。IMF下調(diào)了2023年的全球增長預(yù)期，世行也把2023年全球增長從3%下調(diào)到了1.9%，認為風險正在逼近。但是看您的研報當中認為全球經(jīng)濟的一直處于疫情之后的恢復過程，您并不認為全球經(jīng)濟已經(jīng)出現(xiàn)了實質(zhì)性的衰退？

程實：是這樣子的，一般來講實質(zhì)性的衰退它都是伴隨著實際GDP的負增長。從這一點看，全球經(jīng)濟還不能夠說已經(jīng)是進入到了嚴謹意義上的實質(zhì)衰退，但是增長的疲弱卻是非常的直觀的。那么從發(fā)展經(jīng)濟學的角度來看，我覺得真正可怕的并不是某一個時點突然由于外部沖擊出現(xiàn)了一個短暫的衰退，真正可怕的是長期經(jīng)濟的一個羸弱，這一般會伴隨著全要素生產(chǎn)率長期的下行。

那么在新冠疫情之后，實際上2020年全球經(jīng)濟是負增長的，那一年是衰退，隨后幾年從21年開始是一個正增長。2021年是6%的經(jīng)濟增長，今年2022年大概是3.2%左右，那么明年 IMF的預(yù)期是2.7%，可以看出增長的力度是在不斷的削弱，實際上也就說明了當前我們面臨的新冠疫情所造成的這新一輪的供給沖擊，實際上相比2008年的金融危機具有更真實的影響力。

美強硬加息導致全球貨幣體系紊亂程度增加

各國需夯實自身貨幣基本面

第一財經(jīng)：目前對全球經(jīng)濟最大的影響可能就是美元指數(shù)持續(xù)的高企了，如果繼續(xù)下去，會不會引發(fā)新一輪的貨幣危機？結(jié)束這種局面，目前來看只能依賴于美聯(lián)儲停止激進的加息？

程實：對，這個問題非常關(guān)鍵。那么作為職業(yè)經(jīng)濟學家，我覺得危機這個詞其實不太好用，因為學術(shù)上可能沒有一個非常明確的標準。但是毫無疑問的就是說我覺得這個詞想表達的意思還是非常明顯的，就是全球貨幣體系的紊亂是非常的劇烈。那么主要表現(xiàn)就是美元在最近這一年的超常規(guī)的快速的升值，和非美貨幣對美元的大幅的貶值，而且這種波動的幅度已經(jīng)達到了至少20年一遇的一個量級，甚至有的貨幣已經(jīng)走到了歷史性的極端的點位。

這一輪貨幣紊亂的核心的原因是高通脹所引致的美聯(lián)儲的急速加息。美聯(lián)儲從今年3月份以來已經(jīng)進入到了一段40年一遇的急速加速期，目前整個美聯(lián)儲緊縮的力度和頻率，包括它整個的一個發(fā)力的程度，實際上是從80年代初沃爾克時代以來美聯(lián)儲最嚴厲的一段時光，所以說這也是導致了匯率市場的重大的變化。

那么對于整個的外匯市場來講的話，結(jié)束這一段非常混亂的時期，毫無疑問是需要美聯(lián)儲做出重要的變化，那么這種重要的變化可以是停止加息，低一點的標準至少是削弱加息的力度，我們知道目前的加息力度是在75個基點，如果說能夠有一些邊際的放松的話，我覺得對外匯市場也會是一個比較正面的提振。當然了對于一些單個的貨幣而言，還需要自身的貨幣的基本面的夯實，需要謹慎的財政和貨幣政策的應(yīng)對。如果自己再不謹慎的話，就可能會出現(xiàn)一些極端的狀況。

以空間換時間 適當干預(yù)對匯率穩(wěn)定起到積極作用

第一財經(jīng)：所以我們看到現(xiàn)在很多國家已經(jīng)開始對本國的匯率政策進行了干預(yù)，您認為現(xiàn)在各個國家自己做出的努力效果怎么樣？

程實：各個國家的自身的這些廣義的外匯干預(yù)，還是對穩(wěn)定自身的匯率起到了一定的作用。那么這些廣義的外匯干預(yù)包括了政策引導、參數(shù)的調(diào)整、主動的交易等等，那么這實際上會對整個市場的穩(wěn)定起到一定的積極的作用。

當然我們必須客觀來講，它是不能夠直接扭轉(zhuǎn)大的趨勢的，因為這個問題的核心點是在美聯(lián)儲的加息上。但是它是能夠避免自己的貨幣進入到一個單邊趨勢的極端狀態(tài)。那么如果說能夠避免極端狀態(tài)的發(fā)生的話，我覺得就是一個非常積極的作用了。

第一財經(jīng)：以空間換時間。

程實：是的。因為我們?nèi)绻f所有這些不穩(wěn)定性的這種根除，我覺得是需要等待的，那么在這等待的過程里面，你不能什么都不做，你需要通過貨幣政策空間的調(diào)整，來使得這個市場不會走向一種極端的狀態(tài)。

美債流動性緊縮是全球風險偏好收縮的自然結(jié)果

目前并沒有影響美債市場系統(tǒng)穩(wěn)定性

第一財經(jīng)：美債市場現(xiàn)在我們也非常關(guān)注，近期出現(xiàn)了大買家撤離、流動性下降的情況。我們知道美債收益率是全球資產(chǎn)定價之錨，您怎么看美債接下來的走勢？

程實：我覺得這個問題確實是需要關(guān)注的，但是我覺得還是沒有必要太過于擔心。因為美債的流動性的緊張是美聯(lián)儲這種激進行動的一種伴生的市場現(xiàn)象，同時也是整個全球風險偏好收縮的一個自然的結(jié)果。但是這種緊張從量級上看，目前來看還不至于整體的影響到美債市場的系統(tǒng)穩(wěn)定性。

那么畢竟我們要知道美債市場是擁有全球最龐大而且最穩(wěn)定的外部買家，也是全球的儲備與投資的長期的必選項，而且我們看了一些指標，就是從美債的流動性指標和美國主權(quán)CDS息差的變化來看的話，目前階段性的緊張還沒有到達一個非常危險的量級，但是我們還是需要持續(xù)的關(guān)注的。

長期通脹將給全球經(jīng)濟帶來系統(tǒng)性傷害

第一財經(jīng)：我們都知道以往全球通脹，最終來承擔后果的都是新興經(jīng)濟體、發(fā)展中國家，所以這次它們會面臨一個什么樣的情況？

程實：新興市場自身的脆弱性會相對更高一點。那么從經(jīng)濟學的角度來看，如果說通脹持續(xù)的時間太長的話，確實會造成難以避免的長期傷害。主要就是價格體系會發(fā)生紊亂，而且本幣的購買力會下降，會出現(xiàn)資本的外流，投資的萎靡，還有這些事情所帶來的經(jīng)濟發(fā)展的一個困難。那么如果這種情況長期維系，甚至會出現(xiàn)貨幣替代，這個時候一個國家的主權(quán)的信用就會受到巨大的損失。

從明年的角度來看，全球192個有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的國家里面，那么實際上通脹率高于3%的有167個，3%是我們經(jīng)濟學意義上的一個警戒線，所以說明年依舊是大部分國家都處在警戒線之下，所以說對于通脹保持持續(xù)的關(guān)注還是非常必要的。

亞洲提前復蘇 或?qū)⒊蔀槊髂耆蛟鲩L的結(jié)構(gòu)性亮點

第一財經(jīng)：也不是沒有好消息，亞洲部分經(jīng)濟體已經(jīng)有復蘇跡象，標普預(yù)測，2022年亞洲將占全球石油需求增長的22%，到2023年將上升到55%。亞洲是否是最先能恢復的地區(qū)？這個會帶動全球經(jīng)濟復蘇嗎？

程實：從整個經(jīng)濟增長的預(yù)測的結(jié)構(gòu)性來看的話，明年雖然整個全球經(jīng)濟都面臨普遍的下行壓力，但是亞洲新興經(jīng)濟體，它的整體目前預(yù)測的數(shù)值還是相對不錯的，也是可能少數(shù)明年全球經(jīng)濟增長的結(jié)構(gòu)性亮點。我覺得這也主要是由于之前他們受到疫情的影響比較大，在疫情三年之后，他們也逐步地在供應(yīng)鏈上重新找回了自己的位置，這也會對整個亞洲新興市場經(jīng)濟體的經(jīng)濟復蘇造成正面的一些提升的效應(yīng)。

美聯(lián)儲的最后一次加息將是資產(chǎn)從避險到布局的“撬動點”

第一財經(jīng)：從資產(chǎn)布局來看，您的研報當中也提出了從2022年到2023年是避險到布局的過程，在這種基礎(chǔ)上，從避險到布局的“撬動點”在哪？

程實：我覺得這個“撬動點”非常明確，那就是美聯(lián)儲什么時候最后一次加息了。那么最后一次加息從目前的角度來看，我覺得大概率會出現(xiàn)在三個時點，要么是2024年的2月2號，要么是3月23號，要么是5月4號。

實際上我們都知道今年美聯(lián)儲已經(jīng)在5次會議里面加息了300個基點了，接下來11月2號和12月14號，今年還有兩次的加息，那么目前市場的預(yù)測大概是在75個基點和50個基點，也就是說今年加息會加大概425個基點左右。那么明年再通過1-2次的加息，基本上就能夠到達美聯(lián)儲的目標的一個區(qū)間，大概是在4.75%到5%之間。

所以說我個人覺得最后一次加息大概率會出現(xiàn)在我前面提到了三個時點，就是2024年的2月2號，3月23號或者5月4號，那么這毫無疑問就是市場非常關(guān)注的“撬動點”，就是從避險到布局的trigger。

負面交易導致全球市場漲跌頻繁交替

通脹交易和衰退交易都是短期機會 長期看空間有限

第一財經(jīng)：您也提到了現(xiàn)在通脹交易和衰退交易頻繁在更替，都難以維持一個穩(wěn)定的收益，那投資者應(yīng)該怎么辦？

程實：我們看到的是當前的金融市場也是經(jīng)常會在這兩種交易之間反復的跳躍，就是您剛才提到的。那么我想強調(diào)的一點就是無論衰退交易還是通脹交易，它本質(zhì)上都是屬于叫消極交易和防御性交易，那么它交易的是全球經(jīng)濟滯漲的一個負面的信息。

這種交易在未來可能還會呈現(xiàn)出三個特點：第一就是會反復的搖擺，因為滯漲是全球經(jīng)濟的一體兩面，實際上我們可以看最近幾個月的整個全球金融市場的變化都是這樣，漲漲跌跌，大漲之后大跌，實際上就是這兩種交易的反復切換的一種表現(xiàn)；那么這兩種交易的第二個特點，就是整體上看空間是比較有限的，因為他們交易的是整個經(jīng)濟發(fā)展的負面信息，無論是滯還是脹都是負面信息，所以說它對應(yīng)的都是風險偏好的整體性的下降。在金融市場上，你從量上來看，表現(xiàn)為交易量和流動性的萎縮，從價上看就是股、債、匯、幣的共同的一個下行。所以說從整體上看，這兩種交易整體上都是有一些交易性的機會，短期的機會，但長期來看空間是有限的。

那么未來他們的第三個特點，整體機會、空間是比較小的，因為整個全球經(jīng)濟向進一步的負面延伸的這種狀態(tài)的發(fā)展，實際上它的空間也已經(jīng)比較小了。所以交易這些負面信息本身已經(jīng)到達了一個極限值。所以從目前來看的話，這種交易未來可能會波動比較劇烈，但是難以長期的把握的。

所以我個人認為風物長宜放眼量，這種異常的市場狀態(tài)雖然還在延續(xù)，但總有結(jié)束的時候，可能就在不遠的將來我們剛才提到的trigger（撬動點）。所以說我覺得我們還是要目光向前關(guān)注交易風格正向切換的一個時機，也就是說何時從消極交易轉(zhuǎn)向積極交易，從防御性的交易轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略性的布局，從負面信息的交易轉(zhuǎn)向正面信號的交易，從斷崖交易轉(zhuǎn)向拐點交易，我覺得這是我們未來將會要去考慮的一些非常重要的內(nèi)容。

明年外需普遍降低將對出口造成影響

人民幣長期穩(wěn)定有較強支撐

第一財經(jīng)：人民幣對美元未來的走勢，除了美元指數(shù)高低之外，我們知道影響這方面的原因，還有國內(nèi)出口的狀況。您認為接下來我們的出口情況怎么樣？人民幣對美元的匯率是否還會繼續(xù)擴大震蕩的波幅？

程實：明年整個全球化還會面臨著一些壓力，那么IMF國際貨幣基金組織也是預(yù)測，明年的全球貿(mào)易整體的增長幅度大概是在2%。外需的普遍性的降低，將會對包括中國在內(nèi)所有經(jīng)濟體的出口會造成一些影響。

對于整個匯率的角度來看的話，我們覺得雖然人民幣對美元短期來看的話是呈現(xiàn)出了一些頹勢，但是比較主流貨幣對美元同期的貶值幅度，我前面也提到了歐元、日元和英鎊。人民幣對美元的貶值幅度相對來講還是比較低的，而且人民幣對一攬子貨幣始終是保持穩(wěn)定的，這意味著人民幣匯率從一個比較視野、全球視野和客觀視野來看的話，還是在一個惡劣的環(huán)境中保持了較強的定力的。

短期來看強美元還是沒有走到盡頭，全球貨幣政策依舊是處在一種激進和分化的狀況，人民幣還會處于一個雙向波動的過程之中，對美元恐怕還是會有一定的壓力，但是對一攬子貨幣我們認為還是會保持一個相對穩(wěn)定的。

長期來看人民幣幣值的穩(wěn)定，我覺得還是有較強的支撐的。一方面是政策發(fā)力將會幫助中國經(jīng)濟基本面逐漸的改善，這會為市場的預(yù)期企穩(wěn)創(chuàng)造條件。第二就是整個中國的制造業(yè)和產(chǎn)業(yè)的韌性還是比較明顯的，有望為人民幣的匯率穩(wěn)定提供一種物質(zhì)上的支撐。那么第三我們可以看到高質(zhì)量發(fā)展和高水平的對外開放依舊還是在穩(wěn)步推進的，這將為人民幣的國際化奠定堅實的基礎(chǔ)。所以說我覺得人民幣的幣值穩(wěn)定，我們還是可以值得相信的。

標簽： 首席經(jīng)濟學家 首席對策 國際貨幣基金組織

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